降准是债券牛市启动的指标吗?

  • 2018-05-21 12:00
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  今年以来,债券市场表现较为突出。1月上半月延续了去年底的下跌走势。进入2月,尽管受春节假期因素影响,但银行间市场流动性总体宽松,债市也随之上行。截至4月30日,今年以来中债总全价指数涨幅达到2.01%,中债信用债总全价指数上涨1.72%。表现最为突出的是中债国债总全价指数,年初以来涨幅达到2.35%。

  值得关注的是,在流动性宽松的市场环境下,央行宣布在4月25日实施降低准备金率1个百分点以置换中期借贷便利。该政策实施之后,置换中期借贷便利9000亿元,同时释放约4000亿元资金。市场普遍认为降准是流动性宽松的信号,通过降准将可能营造债券牛市氛围。因此,在降准宣布的隔日,债市继续大幅上涨。

  历次准备金率调整与外汇占款的变化息息相关。2003年至2011年,中国经济总体处于高速增长期,人民币汇率持续升值,外汇占款流入。在此背景下,央行持续上调准备金率以对冲外汇占款,准备金率最高达到21.5%的水平。但本轮降准与以往的降准或有所不同。近年来,外汇占款增长的态势已经停止,央行投放基础货币的手段主要依靠公开市场操作,进而形成了规模较大的MLF及逆回购余额。降准取代存量的MLF,对央行来说不失为外汇占款缺失时代的补充手段。

  综观中国经济全局,经济增速近年逐步回落,名义GDP增速从2011年接近20%的水平回到今年一季度10.2%的水平。但经济增速的回落未必对应着“放水”政策。近年来中国的经济政策目标已经由高速增长变为重质量发展,经济结构发生了较大调整。2018年一季度,最终消费对GDP的拉动比例上升到77.8%,投资和净出口的合并贡献率下降到22.2%。“一条主线”和“三大攻坚战”中,防范化解重大风险排在“三大攻坚战”首位。防范化解重大风险体现在金融领域,就是要控杠杆、强监管,并实现减少资金空转和金融为实体经济服务的最终目标。防范化解重大风险的首要任务决定了货币政策还将保持“松紧适度”的节奏,把本次降准理解为一系列宽松政策的开端或有失偏颇。

  除了国内因素,海外因素也对债市收益率下行的空间形成了制约。首先是中美利差的约束。历史经验表明,中美利差在80bp至100bp之间波动时,汇率等各方面都能保持稳定;而利差一旦接近50bp,汇率压力会迅速出现。近期10年期美债收益率突破3.0%,货币政策快速响应并适度引导中美利差回到舒适的区间,国内债券市场的牛市戛然而止。其次是原油价格近期大幅上涨,与之相关的农产品价格也进入上升通道,下半年的输入性通胀压力增大,也给债券多头浇了盆冷水。

  去年以来,我们看到金融机构的资产负债表大幅收缩,银行的表外负债和同业资产扩张的速度得到控制,显示出金融去杠杆的政策卓有成效。其他存款性公司对其他金融机构债权的同比增速在3月末下降到1.49%,为近10年来最低水平,仅次于金融危机时。因此,金融去杠杆最猛烈的阶段或已过去。综上所述,今年的债市大概率是上有顶下有底的牛皮市,在市场乐观时保持一份清醒,在市场悲观时也要有一些信心。

(原标题:富博士课堂第二十讲:降准是债券牛市启动的指标吗?)

(责任编辑:DF353)